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　　1季度，市场先涨后跌，呈冲高回落态势。当季沪深300指数下跌1.1%。从板块分布来看，医药、家电、电子、信息技术取得较大正收益，有色、采掘、房地产、食品饮料跌幅较大。具体操作上，本基金在1季度保持了仓位基本稳定，在板块配置上，减持了房地产、有色，增持了医药、电子、金融股配置基本维持稳定。

　　2012年国内经济运行出现较动。年初物价稳步回落，经济有所回升，随着CPI的下降，货币政策趋于宽松。但受制于庞大的货币存量，政府并未推出过大规模的刺激政策；外需方面，欧债危机不断反复。受多方面因素制约，年初开始的经济复苏未能持续。3月以后，经济再次回落，工业增加值增速不断回落，PPI同比跌幅扩大，大部分行业经历着量价齐跌的格局，上市公司盈利压力巨大。这种趋势一直持续到4季度末，经济经历了持续低迷后，开始出现企稳信号。 二级市场走势基本与经济走势接近。年初市场明显反弹，沪深300指数最高涨幅接近18%。 但3月以后，经济复苏的预期落空，市场持续下跌，上证指数一度创下3年新低。之后在经济企稳的背景下，投资者信心有所恢复，市场大幅反弹。全年沪深300指数上涨7.55%，过去几年估值持续走低的金融地产实现逆转，涨幅居前，而信息服务、机械设备由于基本面的持续恶化跌幅居前。本基金全年仓位维持稳定，行业配置上，增持了金融、家电，减持了食品饮料、商业、农业类资产。

　　4季度，市场经历了10月、11月下跌以及12月份大涨，当季沪深300指数上涨10%。从板块分布来看，金融股、周期股大幅度上涨，大消费、信息类跌幅较大。尤其是下跌末期，本基金持仓较重的白酒以及医药股大幅度落后市场，对组合形成较大拖累，确需深刻反省及改进。具体操作上，本基金在4季度保持了仓位基本稳定，在板块配置上，增持了金融股，对食品饮料进行了一定的减持。

　　2012年3季度，经济运行持续低迷，代表基础性需求的发电量以及货运量数据持续恶化，工业增加值增速不断下滑，PPI持续为负，大部分行业出现了量价齐跌的衰退格局。在打压房地产泡沫、外围需求不景气的背景下，国内经济维持了持续低迷的格局。 市场方面，3季度沪深300指数下跌6.85%，上证指数下跌6.26%。分行业看，医药、消费、信息行业小幅度上涨，而工业、公用事业、电信跌幅明显。本季度基金净值下跌4.62%。具体操作上，在降低仓位的同时，对持仓结构也进行了一定的调整。增持了食品饮料、保险；出于对持续调控、经济复苏低于预期的担忧，减持了房地产、煤炭等周期性板块。

　　2012年以来，虽然市场对经济复苏充满期待，但实际经济运行趋势明显低于预期。受1-2月企业补库存的影响，经济有所回升，但3月以后，国内外需求持续低迷，经济增长不断低于预期。受制于庞大的货币存量，虽然政府在2季度多次表态将稳增长放在更重要的位置，但并未推出配套的产业性政策。工业增加值增速不断下滑，PPI持续为负，量价齐跌背景下，上半年企业盈利普遍低于预期。6月初，央行三年来首次降息，为中长期的经济企稳埋下伏笔。 市场方面，上半年沪深300指数上涨4.9%，上证指数上涨1.2%，但期间波动幅度较大。分行业看，房地产、有色、食品饮料涨幅居前，而通信、能源跌幅明显。具体到基金操作上，小幅下降了仓位，同时对持仓结构也进行了一定的调整。增持了销售持续向好的地产以及受益资本市场制度变革的证券、保险。出于对经济复苏低于预期的担忧，我们对煤炭、化工等周期性板块进行了减持。

　　2012年2季度，经济运行趋势低于市场预期。4月以来，国内需求不振，欧债危机不断反复，海外需求低迷。受制于庞大的货币存量，虽政府在2季度多次表态将稳增长放在更重要的位置，但并未推出配套的产业性政策，工业增加值增速不断下滑，PPI持续为负；量价齐跌背景下，2季度企业盈利情况整体上不容乐观。6月初，央行三年来首次降息，这为中长期的经济企稳埋下伏笔。 市场方面，2季度沪深300指数微涨0.27%，上证指数下跌1.65%。期间波动幅度较大。涨幅靠前的行业为医药、公用事业、金融，而电信、能源跌幅明显。本季度基金净值上涨0.15%，具体到基金操作上，小幅下降了仓位，同时对持仓结构也进行了一定的调整。增持了销售持续向好的地产以及受益资本市场制度变革的证券、保险。因担忧经济复苏低于预期，我们对煤炭、化工等周期性板块进行了减持。

　　新年伊始，物价稳步回落，经济虽有所回升，但力度不大。截止2月份CPI已经下降到3.2%，为过去一年最低，通胀压力有所缓解。央行再次下调存款准备金率，减轻了整体经济的资金压力。受益于更有利的信贷环境，地产销售持续改善。经济形势有所好转，领先指标PMI指数在1月、2月均出现反弹。但受政策环境、资金成本的影响，经济回升力度有限，3月PMI指数再次回落。 受经济景气度变化的影响，1季度市场波动较大。年初市场明显反弹，沪深300指数最高涨幅接近18%。但3月后，由于经济并未全面好转，市场有所回调。整个1季度沪深300指数上涨4.7%，有色金属涨幅居前，此外受益地产销量回升的房地产及家电板块也有良好的表现。医药与通信有所下跌，为本季度表现最差的两个板块。1季度我们保持了仓位的基本稳定，增持了景气度改善的地产板块，出于对未来净息差的担忧，我们略微降低了银行板块的持仓。

　　2011年以来，国内通货膨胀压力不断加大，货币政策持续紧缩，存款准备金与利率多次上调。地产调控仍在延续，房屋新开工明显放缓，保障房建设进展亦低于预期。海外经济复苏一波三折，欧债危机愈演愈烈，我国出口增速逐渐回落。全年来看，国家控制通胀的政策已初见成效，CPI由年中最高的6.5%下降到12月的4.1%。但同时经济增长也受到一定抑制，全年GDP增长虽然仍高达8.9%，但增速逐季显著回落。 对二级市场投资者来说，2011年是异常艰难的一年。除了经济的减速外，资金的异常紧张、市场的急速扩容以及大小非的减持，致使市场的估值重心不断下移，而且下移幅度一次次突破投资者的心理底线。虽然一季度下游企业乐观的备货需求导致以水泥、工程机械为代表的周期股大幅上涨，给投资者带来一些期待。但二季度以后，受高铁事件等系列事件影响，基建投资低于预期，投资者对后续增长的担忧加剧，整个市场泥沙俱下。全年沪深300指数跌幅高达25%，即使表现最好的食品饮料板块跌幅仍超过10%，而电子元器件、有色金属因为估值与盈利预测的双重下调，板块下跌超过40%，跌幅几近08年金融危机期间水平。 出于对全年经济相对中性的看法，2011年我们略微降低了仓位，增持了金融等绝对估值较低的板块，减持了部分高估值的中小盘个股。同时我们还择机在煤炭、水泥等周期性板块进行了一些操作，并获得了一定的收益。但由于对整体市场估值中枢下移的幅度估计有所不足，全年基金净值有所下跌，未能跑赢本基金业绩比较基准。

　　4季度以来紧缩政策的效果日益显现，物价全面回落，国内经济增速也逐渐下滑。受房地产调控政策的影响，房地产新开工明显放缓。海外经济虽然有所企稳，但出口形势仍不容乐观。由于经济前景不明，消费信心受到抑制，消费增速从4季度以来也有所下滑。 过去一个季度，受经济景气程度以及资金面的影响，市场有所下跌。整个4季度沪深300指数下跌9.13%，但板块走势分化。低估值的银行显示出了明显的抗跌性。而中游制造的钢铁、化第 4 页 工、有色受需求下滑与库存调整影响跌幅居前。此外，12月以来，中小盘个股普遍大幅下跌，显示了经济形势不确定的状况下，市场对高估值个股的担忧。基于对估值和行业景气变动的综合考虑，4季度，我们增持了食品饮料、金融等板块，同时减持了后周期的建筑工程等板块。组合内持有重庆啤酒的下跌对基金净值带来较大影响，本基金将在今后的组合管理中适度降低个股的投资集中度，加强组合风险管理，进一步优化投资组合。

　　进入3季度，通货膨胀见顶回落，但回落速度低于市场预期。国家虽然没有出台新的紧缩政策，但银行存款准备金政策的微调加剧了资金紧张的局面。海外经济形势扑朔迷离，美国经济复苏慢于预期，欧洲主权债务危机愈演愈烈。内外交困的背景下，3季度市场大幅下跌，沪深300指数下跌超过15%。与投资相关的水泥、钢铁跌幅居前，食品饮料作为表现最好的板块，本季度也未能取得正收益。基于宏观的判断，我们降低了仓位，减持了建材、化工等周期类个股，增持了以医药为代表的稳定成长类个股。整体上，我们更倾向于成长型个股的投资。

　　进入本轮经济复苏的第三年，通胀已然成为国内中短期经济增长的核心问题。为应对持续加大的通胀压力，今年以来央行多次加息，存款准备金率也提至历史新高。但国际大宗商品价格与国内农产品生产周期的波动加大了货币政策调控的难度，二季度，通货膨胀创出两年新高，同时经济增速反而大幅下滑。受资金成本上升和经济增速下滑的影响，市场估值出现了系统性下降。上半年沪深300指数下跌2.69%，绝对估值较低的家电、钢铁、地产板块受此影响较小，上半年仍有上涨，而高估值的医药、TMT新兴产业跌幅较大。 出于对调控政策的担忧，上半年我们适当降低了仓位，减持了部分估值较高的消费、医药和新兴产业类个股，提高了低估值个股在组合中的配置比重。但由于调仓的时机略显滞后，加上冲击成本的影响，上半年本基金没能跑赢沪深300指数。

　　2011年2季度，通货膨胀持续超预期，货币政策继续保持偏紧状态，存款准备金率达到历史新高。紧缩政策的负面影响逐步传导到实体经济，市场担忧的主要问题也从高通货膨胀变为经济是否会硬着陆。随着4、5月以来经济增速的下滑，市场担忧日益加剧。2季度沪深300指数下跌5.6%，业绩低于预期的信息设备、电力设备个股大幅下跌，成为2季度表现最差的板块。而低估值景气度持续向好白酒、家电则表现相对较好，其中白酒成为2季度唯一上涨的板块。 出于对2季度是经济环比阶段性低点的判断，2季度我们采取了较为灵活的操作，逢高减持了部分有色、机械类个股，适当增持了高端白酒。同时出于对全年经济不悲观的考虑，我们基本保持了仓位的稳定。

　　回顾一季度，市场仍然延续了去年以来的结构性行情，不过市场的风格出现了较大的转换。近两年来表现突出的消费、医疗保健、新兴产业由于估值脱离了基本的支持，受到了市场的减持，而一些估值相对较低的周期类行业如工程机械、家电、水泥、银行等行业表现较好。 一季度，我们适当减持了部分估值较高的消费、医药、新兴产业的持仓比例，并提高了低估值周期性板块在组合中的配置比重，但是由于调仓的时机略显滞后，加上冲击成本的影响，本基金一季度跑输大盘。 当然，我们不得不提的是对倍受市场关注的双汇发展的投资。由于出现食品安全问题，上市公司社会形象大幅度贬损，投资价值遭到质疑。作为一个食品饮料行业的龙头公司，除了以优良的业绩回馈投资者，还应严格自律，承担起应负的社会责任，在最基本的食品安全保障上出现此类问题，让我们倍感惊讶。这也反映出我们的监管和市场对于此类违规行为的谴责和惩罚力度不足，导致违规代价和纠错成本过小。我们能得到的教训是，我们未来投资时将更加重视上市公司的治理结构，并真正采取组合投资的办法降低个股投资的风险，为持有人创造更好的回报。

　　2010年宏观经济跌宕起伏，股市大幅震荡。上半年，受严厉地产调控政策和欧元区主权债务危机的影响，股指单边下跌，上证指数最大跌幅接近30%。所有板块无一幸免，地产相关板块跌幅尤为明显。下半年政策有所放松，经济重回扩张轨道。受益经济结构调整的医药消费以及新兴产业个股大幅上涨。全年虽然指数有所下跌，但大量中小盘个股创出历史新高，市场呈现结构性牛市格局。 出于对政策紧缩的担忧，我们在上半年较早地减持了地产及相关板块，并适当降低了仓位。我们看好转型期医药消费与新兴产业的发展，对相关板块予以了重点配置。下半年随着政策的放松，我们判断通货膨胀将超出市场预期，并增持了农业、资源类板块。由于持仓结构顺应了市场变动趋势，加上重点个股的良好表现，2010年本基金取得了一定的超额收益。